近日，我們對粵傳媒（002181）進行了實地調(diào)研，就其現(xiàn)有業(yè)務狀況及未來發(fā)展等各方面進行了深入溝通。

　　經(jīng)調(diào)研，我們預計粵傳媒2010-2011年的EPS（每股收益）分別為0.08元和0.09元，目前對應的PE（市盈率）都超過了100倍，估值處于傳媒板塊高端，而且股價已經(jīng)部分體現(xiàn)了資產(chǎn)注入預期，但鑒于粵傳媒管理層開拓新媒體領(lǐng)域的積極心態(tài)，業(yè)績好于預期的可能較大，收入增速有望在近兩年實現(xiàn)突破。

　　此外，我們認為，隨著廣州日報社改制的逐步完成，對其唯一的資本平臺——粵傳媒的支持力度也有望逐步增加，未來粵傳媒存在較大的資產(chǎn)注入預期，也不排除借助粵傳媒這一資本運作平臺實現(xiàn)報社經(jīng)營性資產(chǎn)的整體上市。故首次給予粵傳媒“增持”評級。

　　昨日粵傳媒報收于9.79元，漲0.82％。

　　打造綜合印刷服務商

　　粵傳媒2009年主營業(yè)務收入中印刷收入達到2.58億元，占比超過80％，但印刷業(yè)務毛利率同比下滑了3.61個百分點。我們認為，在未來較長一段時間內(nèi)印刷業(yè)務收入仍將是粵傳媒業(yè)績的主要支撐，但隨著競爭加劇，毛利率勢必下滑。

　　粵傳媒印刷業(yè)務主要包括報紙印刷和商業(yè)印刷。報紙印刷是粵傳媒的主要盈利支撐之一，主要是接受廣州日報社委托印刷除《廣州日報》外的系列報，同時還承接《人民日報海外版》、《第一財經(jīng)日報》、《中國證券報》、《上海證券報》、《中國體育報》、《經(jīng)濟日報》等其他國內(nèi)報刊在廣州的分印業(yè)務。隨著競爭加速，報業(yè)印刷毛利率也呈現(xiàn)明顯的下滑趨勢。商業(yè)印刷業(yè)務的客戶主要包括中國移動、中國電信等知名企業(yè)。目前，粵傳媒報紙印刷和商業(yè)印刷在華南地區(qū)的細分市場都處于前五位，綜合印刷能力已處于華南地區(qū)的龍頭地位。

　　而粵傳媒在包裝印刷方面由于缺乏管理與業(yè)務經(jīng)驗，導致控股包裝印刷公司公明景業(yè)在2009年巨額虧損而處于暫停狀態(tài)，目前粵傳媒下屬印務公司中的包裝印刷業(yè)務很少。但我們獲悉，粵傳媒未來仍將繼續(xù)發(fā)揮公司綜合印刷優(yōu)勢，加強報紙印刷、商業(yè)印刷與包裝印刷資源的整合，力爭綜合印刷能力保持省內(nèi)首位、全國領(lǐng)先的地位。

　　廣告代理收入下滑

　　隨著新媒體對報紙媒體的沖擊，報業(yè)廣告總體規(guī)模增速趨緩，雖然粵傳媒所代理招聘版廣告業(yè)務的毛利率超過90％，但2009年受新媒體廣告的沖擊及經(jīng)濟環(huán)境影響，2009年廣告代理收入同比減少16.27％。另外，招聘版面的廣告收入在廣州日報總版面的份額也呈現(xiàn)逐年下滑趨勢。

　　粵傳媒擁有廣州日報招聘版廣告的十年獨家代理權(quán)，確保了廣告業(yè)務的穩(wěn)定性。同時，廣州日報社承諾到期后將與粵傳媒按市場價格續(xù)簽訂十年協(xié)議。

　　目前粵傳媒的廣告代理業(yè)務由下屬控股子公司廣州大洋廣告有限公司（以下簡稱“大洋廣告”）經(jīng)營。大洋廣告還代理《廣州日報》部分其他廣告（中縫廣告、分類廣告、工商廣告、專欄廣告等）；除此之外，大洋廣告還受廣州日報社委托制作《廣州日報》招聘廣告及部分其他廣告，也代理全國媒體廣告發(fā)布業(yè)務。

　　粵傳媒在此領(lǐng)域的未來發(fā)展機遇主要來自公司在廣告領(lǐng)域相關(guān)項目的深入合作，以做大規(guī)模，提升盈利能力。

　　副業(yè)競爭力待加強

　　目前粵傳媒有連鎖店面10家左右，在書報刊連鎖經(jīng)營方面并沒有明顯的競爭優(yōu)勢。書報刊發(fā)行渠道的增加以及數(shù)字出版的快速發(fā)展對于傳統(tǒng)書報刊銷售業(yè)務造成了巨大的沖擊，粵傳媒在2009年書報刊銷售業(yè)務收入同比也出現(xiàn)較大下滑，其通過清理積壓庫存、關(guān)閉虧損嚴重的網(wǎng)點、控制運營成本等措施，有效地扼制了虧損逐步擴大的勢頭，毛利率同比增長6.65個百分點。

　　此外，粵傳媒旅店業(yè)務整體規(guī)模較小，無法與其他業(yè)務發(fā)揮協(xié)同效應?；?a href="/page/article/search.asp?query=傳媒" target="_blank" title="傳媒">傳媒下屬廣州大洋文化連鎖店有限公司新聞培訓中心在2009年受經(jīng)濟低位運行、酒店市場競爭加劇影響，旅店服務業(yè)收入同比減少27.99％。

　　隨著書報刊銷售及旅店服務業(yè)務盈利能力的減弱和規(guī)模的萎縮，我們認為粵傳媒未來需要對這兩類業(yè)務進行調(diào)整，其競爭力有待加強。

　　擬投“新媒體領(lǐng)域”

　　粵傳媒目前各類業(yè)務增長乏力，盈利能力有待提升。粵傳媒上市招股募集資金所計劃投資的項目中，目前來看只有印報廠擴建技術(shù)改造項目已經(jīng)完工，商業(yè)印刷擴建技術(shù)改造項目以及增加連鎖經(jīng)營網(wǎng)點技術(shù)改造項目因為市場變化、工程進度及公司戰(zhàn)略調(diào)整等方面的原因都沒有按期完成，尤其是增加連鎖經(jīng)營網(wǎng)點項目，因為盈利不佳，完全沒有展開，這也直接導致粵傳媒近幾年業(yè)績低于上市時的預期。

　　粵傳媒在2009年底的賬面資金超過5億元，且從2008年以來，其賬面上的資金變動不大，始終存在充足的貨幣資金，資金使用效率較低。由于公明景業(yè)巨虧的原因，粵傳媒在2009年出現(xiàn)較大的虧損。在現(xiàn)有業(yè)務盈利能力無法明顯改善、增量業(yè)務也未明朗的情況下，我們認為粵傳媒會積極尋求盈利能力強、前景好、具備協(xié)同效應的項目進行深入合作，尤其是新媒體相關(guān)領(lǐng)域的項目。